2018年黃金價格走勢分析及2019年價格走勢預測[圖]

    黃金是一種戰(zhàn)略資產(chǎn)，具有商品和金融雙重屬性。在商品屬性方面，需求來自珠寶首飾以及工業(yè)領域，盡管工業(yè)領域有所萎縮，但整體上基本穩(wěn)定。在金融屬性方面，黃金價格和大宗商品、貨幣、通脹、地緣政治等諸多因素相關。盡管商品占黃金需求比率高，但由于相對穩(wěn)定，并不是黃金價格主導力量，相反，黃金在投資的需求領域根據(jù)黃金資產(chǎn)相對配置價值，波動較大，成為黃金價格漲跌的主要推力。

黃金的珠寶首飾和工業(yè)領域需求相對穩(wěn)定（噸）

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礦產(chǎn)金是黃金供給的主要來源（噸）

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    黃金長期被認為是一種無風險，無息的金融資產(chǎn)。所以只有以美國為代表的國際經(jīng)濟主體出現(xiàn)實際利率轉負的情況，黃金的配置價值方能顯現(xiàn)，才能催生出歷史性的金價大牛市。近代兩波黃金大牛市期間，美國均出現(xiàn)了負實際利率的情況。第一次為1975-1980年期間，由于第二次石油危機的影響，油價大幅上行急劇推升美國通脹水平，導致實際利率轉負。第二次為2000-2011年期間，由于中國經(jīng)濟高速發(fā)展，原油需求量猛增，導致油價突破140美金/桶關口，美國出現(xiàn)輸入型通貨膨脹，實際利率出現(xiàn)了階段性轉負的現(xiàn)象，同時次債危機大幅降低名義利率同時提升避險情緒，美聯(lián)儲QE推出進一步推高金價。

50年來金價與宏觀背景

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黃金價格影響因素分析

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    通過上述數(shù)據(jù)我們可以得出如下結論：1.金價走勢與實際利率具有穩(wěn)定的負相關性（十年期美債收益率—當期核心CPI；美國國債長期平均實際利率）。2.原油與黃金呈長期穩(wěn)定正相關，2000年后僅次于美國國債長期平均實際利率。3.金價走勢與經(jīng)濟早期指標相關性較弱，通脹是金價最核心因素。黃金不產(chǎn)生利息且抗通脹，因此，實際利率其實就是黃金的機會成本。一旦通脹率較名義利率上行，真實利率下降，黃金也就容易出現(xiàn)上漲。這也是黃金在滯脹期容易出現(xiàn)爆發(fā)的原因。

黃金與美國國債長期平均實際利率相關性更高

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    通脹預期比當期通脹對黃金影響更大：美國國債長期平均實際利率是根據(jù)年限大于10年的tips債券平均收益率計算，與名義利率相比，實際上扣除了通脹預期。根據(jù)上面相關性分析，扣除通脹預期的實際利率比扣除當期通脹的實際利率呈現(xiàn)出與黃金更強的相關性，因此，我們認為通脹預期對黃金的影響更大。

    根據(jù)對不同貨幣計價下金價走勢進行比較，我們可以看到，美元走勢的強弱在中長期并不改變金價走勢方向。各貨幣計價下的金價總體趨勢保持一致，但由于匯率的變動，不同貨幣下黃金的漲跌幅度有所差異。

    當某國國內(nèi)經(jīng)濟出現(xiàn)超預期下滑或經(jīng)濟危機信號時，該國本幣出現(xiàn)貶值預期，其國內(nèi)金價走勢往往較強。以俄羅斯金價為例，2014年下半年國際金價小幅下降，但盧布當年出現(xiàn)大幅貶值，帶動盧布計價黃金大幅走強，上漲近100%。我們認為即使在國際金價下行或者底部震蕩周期里，若本國經(jīng)濟的下滑或本幣貶值預期強烈，也會帶來該國金價及相關貴金屬股票的投資機會。

    目前美國實際利率仍處于高位，美債長期平均實際利率12月中下旬仍處于1%左右的高位，根據(jù)核心CPI計算的10年期美債實際收益率11月也有0.917%，實際利率由正轉負仍有較大空間。

美國國債長期平均實際利率（%）

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10年期美債月平均收益率-當月核心CPI（%）

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    盡管預期有所下降，但美國目前仍處于加息周期：目前在美國經(jīng)濟增速下滑、股市大幅震蕩的壓力下，美聯(lián)儲加息態(tài)度由鷹逐漸轉鴿，明年加息3次的預期大幅降低。從利率期貨隱含概率來看，2019年底加息至2.75%以上（2次以上）的概率已由10月底的58.6%下降至30%左右。但處于加息周期末端的美國明年小幅加息的1-2次的概率依然較大，將帶動名義利率的上行。

美國房地產(chǎn)步入下行周期

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美國核心CPI難有較大漲幅

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    房地產(chǎn)與原油價格沖高可能性較低CPI或難以超預期：美國一般CPI中住宅支出、食品與交通運輸占比較大，而美國核心CPI由一般CPI扣除食品與石油等因素后得到，占比最大的成分為住宅支出。目前美國房地產(chǎn)已進入下行周期，新建住房銷售出現(xiàn)持續(xù)負增長，難以對核心CPI形成巨大推動。盡管2018年在稅改刺激下，美國經(jīng)濟增速較高，工資水平的上升帶動核心CPI有所回升，但在房地產(chǎn)下行周期以及美國經(jīng)濟增速下滑的預期下，我們估計2019年較難有大幅上漲，同時目前油價沖高回落，隨著頁巖油運輸瓶頸突破，供給端很難出現(xiàn)超預期收縮；中國經(jīng)濟增速放緩，需求端尚未出現(xiàn)新的增長點，油價難以沖擊歷史高點，無法帶動通脹大漲。

2018年9月起VIX恐慌指數(shù)大幅上升

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    美元計價黃金大牛未至，但小?？善冢焊鶕?jù)實際利率=名義利率-通貨膨脹率的公式，美國2019年實際利率大概率難以顯著下降，以美元計價黃金步入大牛市的概率較低。但考慮到美國經(jīng)濟增速下行期間股市震蕩加劇，避險情緒上升，黃金作為避險資產(chǎn)出現(xiàn)小幅上漲的概率較高。而且，全球黃金生產(chǎn)成本平均在800-1000美元/盎司左右，目前的金價下黃金生產(chǎn)商利潤較為有限，生產(chǎn)成本支撐下黃金易漲難跌。

全球黃金生產(chǎn)成本累積曲線

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    2018年美元計價黃金由高點1320下跌到1200左右，下跌10%左右，但同期人民幣匯率由高點大幅貶值約10%至6.9左右，匯率貶值對沖了美元黃金價格的的下跌，以人民幣計價黃金保持了相對穩(wěn)定的趨勢。

人民幣年內(nèi)大幅貶值，接近破7

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人民幣計價黃金與美元計價黃金

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    中美貨幣政策異化下，目前人民幣有進一步貶值的預期：雖然普遍認為美國處于加息周期末期，但2019年美國加息1-2次的概率依然較大。與此相比，中國2018年多次降息降準，為刺激經(jīng)濟與緩解企業(yè)融資困難問題，2019年依然有大概率進行降息降準。中美貨幣政策的松緊差異將直接人民幣的貨幣收益，對人民幣產(chǎn)生直接的貶值壓力。

GDP增速（%）顯示中國經(jīng)濟仍處于下行通道

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固定資產(chǎn)投資投資持續(xù)下滑（完成額累計同比%）

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    經(jīng)濟下行背景下，中國或有動力主動貶值貨幣以促進出口：2019年中國經(jīng)濟下行壓力依然較大，預測2019年中國經(jīng)濟增速為6.2%，較今年下降0.4%。今年在去杠桿壓力下，基建投資頹勢明顯，第四季度出現(xiàn)小幅回升，但受制于地方政府融資收緊，未來大幅增長帶動GDP回升的情況估計難以出現(xiàn)。今年第四季度出臺的減稅措施有望在一定程度上對消費產(chǎn)生提振，但也會對財政收入產(chǎn)生壓力，削弱政府基建投資等財政政策拉動經(jīng)濟的能力。出口作為中國經(jīng)濟的第三駕馬車，今年也受到中美貿(mào)易戰(zhàn)以及全球需求放緩的影響，中國或有主動貶值以促進出口，緩和經(jīng)濟下行壓力。我們認為2019年國內(nèi)經(jīng)濟預期較為悲觀，人民幣幣值趨勢仍將維持，國內(nèi)金價走勢或強于國際金價，國內(nèi)貴金屬公司投資機會凸顯。

    相關報告：智研咨詢網(wǎng)發(fā)布的《2019-2025年中國黃金期貨行業(yè)市場深度監(jiān)測及投資機會研究報告》