低線城市家庭消費(fèi)支出增加比例高于一二線城市，不同城市級(jí)別的女性在服裝等行業(yè)消費(fèi)性價(jià)比觀念上很接近【圖】

    對(duì)于服裝品牌來(lái)說(shuō)，冬裝的銷售收入占全年銷售收入占比較大，17Q4“冷冬”冬裝銷售較好，基數(shù)較高；根據(jù)美國(guó)國(guó)家海洋和大氣管理局的預(yù)計(jì)，厄爾尼諾現(xiàn)象出現(xiàn)在北半球冬季的概率80%，受此影響使2018年冬季到來(lái)較晚。我們認(rèn)為受此影響，18Q4冬裝銷售存在壓力。

18年上半年行業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)減少，三季度有所提升（天）

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國(guó)紡織服裝行業(yè)市場(chǎng)深度評(píng)估及市場(chǎng)前景預(yù)測(cè)報(bào)告》

    2017年，全國(guó)居民人均可支配收入增速下滑到9%，房貸增速為27.1%，居民的房貸收入比已經(jīng)高達(dá)75%。10年間，中國(guó)居民的儲(chǔ)蓄率從2008年的51.8%下滑到2017年的46%。

城鎮(zhèn)居民可支配收入增速放緩（元，%）

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    中國(guó)中產(chǎn)階級(jí)的“M型”財(cái)富結(jié)構(gòu)和收入結(jié)構(gòu)，最紲塑造了“M型”的消費(fèi)結(jié)構(gòu)。M型消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，消費(fèi)者向高性價(jià)比和奢侈化兩極分化。

2013—2017年我國(guó)各檔次服裝消費(fèi)呈現(xiàn)M型結(jié)構(gòu)（%）

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    從消費(fèi)觀念的數(shù)據(jù)來(lái)看，中產(chǎn)階級(jí)的消費(fèi)觀念趨于理性，認(rèn)為性價(jià)比和產(chǎn)品品質(zhì)同樣重要。在影響消費(fèi)因素中，有2/3的消費(fèi)者認(rèn)為性價(jià)比和產(chǎn)品品質(zhì)同樣重要，可見中產(chǎn)階級(jí)消費(fèi)者消費(fèi)觀念趨于理性。

“性價(jià)比”一詞在唯品會(huì)當(dāng)季用戶購(gòu)物評(píng)價(jià)中占比（%）

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大部分中產(chǎn)階級(jí)消費(fèi)者認(rèn)為產(chǎn)品質(zhì)量與性價(jià)比同樣重要（%）

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    一、二線城市新中產(chǎn)高房貸、高生活成本支出部分?jǐn)D出了消費(fèi)。2017年我國(guó)個(gè)人房貸余額增速為14.42%，居民房貸收入比已達(dá)26.58%。一線城市居民資金杠桿率逐年上升，深圳的居民資金杠桿率2017年已達(dá)148.2%，房貸支出已經(jīng)逐漸成為負(fù)擔(dān)。2018H1數(shù)據(jù)顯示居民支出比重最大的前三名是“吃住行”，住占22.4%。

2018H1居民支出分配，居住支出排第二位（%）

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    高凈值人群在一二線城市占比6成以上，2018年來(lái)主要配置資產(chǎn)并未顯著增值，財(cái)富負(fù)效應(yīng)顯現(xiàn)。根據(jù)2017中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告所示，2016年，廣東、上海、北京、江蘇和浙江五個(gè)東部沿海省市的高凈值人士所持有的可投資資產(chǎn)占全國(guó)高凈值人群財(cái)富的比重約為62%。而我國(guó)高凈值人群資產(chǎn)配置主要為銀行理財(cái)產(chǎn)品（26.5%），在股票、公募基金、投資性房地產(chǎn)投資占比分別為15%/3.5%/8%。我們假設(shè)資產(chǎn)配置不變的情況下，2018年我國(guó)股票市場(chǎng)以及房地產(chǎn)市場(chǎng)投資收益率都呈現(xiàn)一定的下滑趨勢(shì)，因此我們認(rèn)為我國(guó)高凈值人群財(cái)富2018年以來(lái)幵未顯著增值，呈現(xiàn)了一定的財(cái)富負(fù)效應(yīng)。

高凈值人群資產(chǎn)配置以銀行理財(cái)產(chǎn)品為主

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    低線城市人均可支配收入和消費(fèi)支出逐年提升，使消費(fèi)者購(gòu)買能力提升。從人均可支配收入水平來(lái)看，近年我國(guó)農(nóng)村居民人均可支配收入的增速高于城鎮(zhèn)居民。2017年我國(guó)農(nóng)村居民人均可支配收入為1.34萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)8.65%；城鎮(zhèn)居民人均可支配收入為3.64萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)8.27%。從人均消費(fèi)支出來(lái)看，農(nóng)村居民的人均消費(fèi)支出增速高于城鎮(zhèn)居民2pct?？梢姷途€城市消費(fèi)者的購(gòu)買力得到提升。2017年我國(guó)農(nóng)村居民人均可消費(fèi)支出為1.10萬(wàn)元，增速為8.14%；城鎮(zhèn)居民人均可消費(fèi)支出為2.44萬(wàn)元，增速為5.92%。

農(nóng)村居民人均可支配收入增速高于城鎮(zhèn)居民（元，%）

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農(nóng)村居民人均消費(fèi)支出增速高于城鎮(zhèn)居民（元，%）

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    低線城市家庭消費(fèi)支出增加比例高于一二線城市，低線城市消費(fèi)支出與升級(jí)潛力更大。2017年四線城市消費(fèi)支出增加占比44%，較同期上升21%，而一線城市增加占比56%，較同期上升15%，低線城市消費(fèi)者信心指數(shù)強(qiáng)勢(shì)回升，尤其是農(nóng)村消費(fèi)者指數(shù)提升9，而一線消費(fèi)者提升3。

家庭支出的變化四線城市增加占比提升，增速提升（%）

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低線城市消費(fèi)者信心指數(shù)強(qiáng)勢(shì)回升

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    低線城市消費(fèi)者的需求日益增長(zhǎng)，低線城市購(gòu)物中心數(shù)量進(jìn)一步提升。2017年全國(guó)新開業(yè)大型商業(yè)項(xiàng)目504個(gè)，創(chuàng)歷史新高；2018年全國(guó)擬開業(yè)大型商業(yè)項(xiàng)目約920個(gè)，我們參照2017年項(xiàng)目開業(yè)率近52%測(cè)算，預(yù)計(jì)2018年新開業(yè)大型商業(yè)項(xiàng)目達(dá)478個(gè)。伴隨商業(yè)地產(chǎn)向低線城市布局，國(guó)產(chǎn)各品牌借勢(shì)開始渠道下沉。部分品牌改發(fā)經(jīng)營(yíng)理念，乘低線城市新渠道發(fā)革的東風(fēng)，形成錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)與先先發(fā)勢(shì)，充分受益消費(fèi)升級(jí)。

新開業(yè)商業(yè)項(xiàng)目數(shù)量整體上呈上升態(tài)勢(shì)（個(gè)）

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    互聯(lián)網(wǎng)及移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的普及打破了地域渠道限制，使一二線不三四線消費(fèi)者消費(fèi)觀快速趨同，尤其是適合網(wǎng)購(gòu)的產(chǎn)品品類。據(jù)《中國(guó)家庭精明消費(fèi)研究報(bào)告》調(diào)查顯示，不同城市的消費(fèi)者，尤其是女性，在對(duì)待性價(jià)比觀念上，比較同意和完全同意綜合占比均接在75-80%，而對(duì)于服裝配飾的購(gòu)買上，對(duì)于精明消費(fèi)的理解也基本趨同；由此我們認(rèn)為，對(duì)于服裝等適合網(wǎng)購(gòu)的某些品類，高性價(jià)比的產(chǎn)品更容易得到消費(fèi)者的認(rèn)同，市場(chǎng)空間較大，更代表消費(fèi)升級(jí)的趨向。

不同城市級(jí)別的女性在性價(jià)比的觀念上很接近

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在購(gòu)買服裝配飾時(shí)，不同城市級(jí)別的女性對(duì)于精明的理解相似

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    做”價(jià)廉物美“的服裝。產(chǎn)品定位區(qū)別于流行時(shí)裝和個(gè)性較強(qiáng)的服裝，注重穿著舒適、老少皆宜、做工講究的生活裝。志在滿足大多數(shù)消費(fèi)者的需求。

三大主要產(chǎn)品分布比例符合家庭女性消費(fèi)的要求

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    體育用品市場(chǎng)規(guī)模大，不時(shí)尚服裝比相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)化，集中度提升穸間大，易產(chǎn)生大市值公司。根據(jù)數(shù)據(jù)，2017年全球運(yùn)動(dòng)服市場(chǎng)規(guī)模為3000億美元。預(yù)計(jì)未來(lái)10年復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)7%，優(yōu)于大部分服裝子行業(yè)。

全球運(yùn)動(dòng)服飾主要公司市值（億元）（截至2018年12月6日）

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中國(guó)體育產(chǎn)業(yè)規(guī)模組成，體育服飾和用品制造占比最高

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中國(guó)運(yùn)動(dòng)裝市場(chǎng)規(guī)模保持9%以上符合增長(zhǎng)（億元）

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