2019年上半年房地產(chǎn)行業(yè)回顧及2019年下半年房地產(chǎn)行業(yè)需求端、供給端發(fā)展預(yù)測(cè)[圖]

    一、2019年上半年回顧

    進(jìn)入19年，前2月成交市場(chǎng)維持低位，但3月市場(chǎng)呈現(xiàn)季節(jié)性反彈，全國(guó)商品房銷售面積單月同比轉(zhuǎn)正，3月、4月分別同比增長(zhǎng)1.8%、1.3%。但進(jìn)入5月，高基數(shù)疊加景氣度回落導(dǎo)致單月銷售同比再次轉(zhuǎn)負(fù)，同比回落5.5%。

    分區(qū)域看，3月份各區(qū)域同比反彈，但4月以來(lái)則出現(xiàn)了分化，其中東部地區(qū)銷售面積4月同比轉(zhuǎn)正，但5月高基數(shù)壓力下再次轉(zhuǎn)負(fù)，同比回落8.8%，中部增速在3月之后開(kāi)始逐步回落，5月同比下滑7%，西部地區(qū)銷售增速在3月后有所放緩，5月同比上漲3.8%。

    首先我們依舊將統(tǒng)計(jì)局公布的36個(gè)二線城市按基本面和政策的維度劃分為3大類城市：二線一類（基本面好政策緊）、二線二類（基本面差政策緊）、二線三類（基本面差政策松）。

    基于上述分類，我們發(fā)現(xiàn)重點(diǎn)城市（一線與二線一類）3月以來(lái)呈現(xiàn)溫和復(fù)蘇，3月、4月銷售面積分別同比增長(zhǎng)7.6%、13.0%，而其他城市（二線二類、二線三類與三四線）則同比分別為0.2%、-1.2%。而5月的情況，我們用房管局的備案高頻數(shù)據(jù)來(lái)刻畫(huà)一、二線城市的銷售情況，同時(shí)結(jié)合全國(guó)商品房銷售面積反推算三四線的銷售面積，結(jié)果來(lái)看，5月一二線分別同比增長(zhǎng)11.1%、4.0%，而三四線則下滑6.8%。

東中西部城市銷售面積單月同比增速（%）

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重點(diǎn)城市與其他城市銷售面積單月同比（%）

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統(tǒng)計(jì)局與38城市商品房銷售面積單月同比

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    總體來(lái)看，3月以來(lái)市場(chǎng)景氣度的復(fù)蘇主要以重點(diǎn)城市的“點(diǎn)復(fù)蘇”為主，而非“全面回暖”，上半年重點(diǎn)城市成交量漲跌各異，用統(tǒng)計(jì)局、房管局、克爾瑞的新房以及房管局二手房來(lái)表征整體成交表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)一線以及政策壓力較大的核心二線城市（蘇州、南京、廈門）確實(shí)存在比較明顯的需求復(fù)蘇帶動(dòng)的成交提升，政策壓力的緩解是核心城市成交企穩(wěn)的主要原因。

    供給規(guī)模的穩(wěn)定提升，也是推動(dòng)重點(diǎn)城市成交走勢(shì)的重要因素。具體來(lái)看，克而瑞80城商品住宅推盤規(guī)模進(jìn)入3月以后大幅放量，其中3月同比增長(zhǎng)63.2%，增速創(chuàng)17年以來(lái)歷史新高，4月同比仍然維持41.3%的高位。從絕對(duì)推盤規(guī)模來(lái)看，80城市3-4月份月均推盤規(guī)模為5324萬(wàn)方，而17年及18年月均推盤量均在4600萬(wàn)方左右，而房企推盤放量與重點(diǎn)城市限價(jià)邊際改善有關(guān)。

80城商品住宅推盤規(guī)模與同比

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    分區(qū)域看，環(huán)渤海與珠三角的一二線和強(qiáng)三線以及長(zhǎng)三角、中西部、海西的一二線城市在3-4月推盤大幅增長(zhǎng)，與成交熱度較高區(qū)域基本吻合，從側(cè)面反映了供給對(duì)成交的推動(dòng)作用。

    除供給以外，需求端也呈現(xiàn)筑底抬升。從中指院重點(diǎn)城市的開(kāi)盤去化率角度來(lái)看，18年6月開(kāi)盤去化率見(jiàn)頂，此后持續(xù)下滑，19年2月下滑至55%，是15年3月以來(lái)的歷史最低點(diǎn)。但19年3月重點(diǎn)城市開(kāi)盤去化率大幅回升至71%，并于4月繼續(xù)抬升，5月仍維持相對(duì)高位。而從批售比來(lái)看，26城商品房批售比和30城住宅批售在3月均突破榮枯線并連續(xù)3個(gè)月維持在1以上，反映了3月以來(lái)景氣度的上升。大多數(shù)重點(diǎn)城市在18年下半年經(jīng)歷了持續(xù)下降之后，在19年3月-4月呈現(xiàn)較為明顯的抬升，并高于18年下半年，且部分城市基本接近18年高點(diǎn)位置。

2014-2019.4月重點(diǎn)城市新開(kāi)盤去化率

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    從重點(diǎn)城市二手房成交增速來(lái)看，二手房成交不受推盤影響，是從側(cè)面衡量需求的重要指標(biāo)。18年7月我們跟蹤的重點(diǎn)13城市二手房成交面積增速見(jiàn)頂，除18年10月短暫反彈以外呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，19年3月二手房成交同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，上升5.6%，4月同比上升20.3%，5月扣除五一假期影響后同比上升11.4%，二手房成交增速的止跌回升也反映了需求端的復(fù)蘇。

2019年1-4月80城市住宅推盤同比與成交同比關(guān)系

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    表征主要城市19年上半年的市場(chǎng)表現(xiàn)，其中x-y軸分別是供應(yīng)和推盤的同比增速，50%分位線表征的是批售比為1的枯榮線位置：第一類為供給提升帶動(dòng)成交上漲的城市（圖11第一象限），在對(duì)角線左側(cè)的城市（南昌、寧波等）去化率好于右側(cè)城市（南京、昆明），表明供應(yīng)和去化表現(xiàn)均處于較好的狀態(tài)；第二類為供給下滑成交依舊上漲的城市（圖11第二象限），這類城市的市場(chǎng)在供應(yīng)端貢獻(xiàn)有限的情況下，依靠市場(chǎng)景氣度和去化率回升，來(lái)實(shí)現(xiàn)銷售規(guī)模的增長(zhǎng)（如長(zhǎng)春）；第三類城市為供需雙降（圖11第三象限），表明上半年成交量的下滑主要由供給不足導(dǎo)致，而枯榮線以下的城市，則除了供給不足外也伴隨著市場(chǎng)去化率的下滑；此外第四類城市供給放量而成交回落，主要體現(xiàn)為去化率的下降，市場(chǎng)需求已經(jīng)進(jìn)入衰退階段（如沈陽(yáng)、張家港）。

    1、 重點(diǎn)城市復(fù)蘇主要以“量”帶動(dòng)，價(jià)格系統(tǒng)性上漲的風(fēng)險(xiǎn)較低

    房?jī)r(jià)方面，本輪周期中統(tǒng)計(jì)局70大中城市新建商品住宅環(huán)比增速于18年8月見(jiàn)頂，此后增速維持下行趨勢(shì)，19年3月環(huán)比增速小幅回升并維持平穩(wěn)狀態(tài)，3-4月環(huán)比增速均維持在0.6%。

    從具體的樣本城市來(lái)看，大部分城市房?jī)r(jià)保持平穩(wěn)，即使市場(chǎng)熱度相對(duì)較高的3月-4月，月均環(huán)比漲幅也低于18年的月均水平。而部分熱點(diǎn)城市盡管月均漲幅較18年有所擴(kuò)大，但絕對(duì)漲幅水平基本保持在1%以內(nèi)。我們認(rèn)為3月以來(lái)重點(diǎn)城市市場(chǎng)景氣度的復(fù)蘇，主要以量抬升為主，目前來(lái)看，短期內(nèi)房?jī)r(jià)系統(tǒng)性上漲壓力不大。

70大中城市分線城市新房?jī)r(jià)格環(huán)比（%）

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    2、部分城市土地市場(chǎng)與銷售同步回暖，但大部分土地市場(chǎng)保持平穩(wěn)

    土地市場(chǎng)表現(xiàn)與商品房市場(chǎng)呈現(xiàn)較強(qiáng)的聯(lián)動(dòng)性，18年下半年以來(lái)土地市場(chǎng)景氣度也開(kāi)始下行，在19年3月以來(lái)土地市場(chǎng)呈現(xiàn)一定的回暖趨勢(shì)。以供銷比（供給/成交）來(lái)衡量土地市場(chǎng)的景氣度，自16年下半年以來(lái)，300城土地供給/成交維持在1.15左右，而18年下半年，供銷比均值大幅上升到1.25左右，景氣度下行趨勢(shì)明顯。而進(jìn)入到19年4月以后，這一數(shù)值開(kāi)始下行，5月供銷比下行至1.15，景氣度底部有所回升。
300城全類型土地供銷比

2014-2019.5月供給/成交比

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    從成交量?jī)r(jià)維度來(lái)看，18年一季度以來(lái)土地成交建面和出讓金同比增速持續(xù)下行，其中出讓金同比增速在18年三季度開(kāi)始轉(zhuǎn)負(fù)，成交建面則在19年一季度出現(xiàn)下滑。但進(jìn)入19年4月，土地成交市場(chǎng)出現(xiàn)回暖跡象，出讓建面和出讓金單月同比轉(zhuǎn)正，尤其是出讓金增速?gòu)椥愿鼮轱@著，并帶動(dòng)19年同比累計(jì)增速于4月轉(zhuǎn)正，截止19年5月累計(jì)同比上漲12%。

    從溢價(jià)率的角度來(lái)看，300城全類型土地溢價(jià)率18年下半年以來(lái)持續(xù)穩(wěn)定在低位，直至19年3月底部開(kāi)始抬升，穩(wěn)定在20%左右，恢復(fù)至18年上半年的平均水平，但是顯著低于16年至17年上半年市場(chǎng)活躍階段。土地流拍率也同樣顯示了土地市場(chǎng)自4月以來(lái)回暖的跡象，目前300城市流拍率已下滑至18年以來(lái)低位。

300城全類型土地溢價(jià)率

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    分區(qū)域來(lái)看，長(zhǎng)三角、珠三角、海西與環(huán)渤海的重點(diǎn)城市以及經(jīng)濟(jì)圈強(qiáng)三線城市的土地市場(chǎng)與銷售端同步回暖，溢價(jià)率提升較快，部分重點(diǎn)城市1-5月的累計(jì)溢價(jià)率已經(jīng)超過(guò)了18年的全年水平，但從5月的宅地溢價(jià)率來(lái)看，大部分城市的溢價(jià)率在20%以內(nèi)。我們認(rèn)為土地市場(chǎng)與成交市場(chǎng)類似，主要以熱點(diǎn)區(qū)域的重大城市為主，大部分城市土地市場(chǎng)總體保持平穩(wěn)。

地方政府土地財(cái)政依賴程度

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    當(dāng)前土地端的回暖主要有以下三個(gè)原因。第一，地方政府在財(cái)政訴求下供地意愿提高。土地出讓金是地方政府的重要財(cái)政來(lái)源，地方政府財(cái)政對(duì)土地出讓的依賴程度長(zhǎng)期維持在30%左右（國(guó)有土地出讓金/地方財(cái)政收入），而自18年下半年土地市場(chǎng)降溫以來(lái)，地方政府國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入增速震蕩式下滑，19年以來(lái)單月土地出讓金收入更是同比轉(zhuǎn)負(fù)，對(duì)地方政府財(cái)政收入形成一定壓制，加上地方債務(wù)兌付高峰到來(lái)，催生了地方政府的供地意愿，300城市4-5月土地供應(yīng)量同比轉(zhuǎn)正。

    此外，值得一提是，地方政府除加大供地力度外，在供應(yīng)的地塊質(zhì)量上也有所提高，加大了核心城區(qū)地塊的供應(yīng)。以南京和合肥兩個(gè)城市為例，19年南京出讓宅地的分布上，核心城區(qū)的占比從18年的43%提高到了84%，而合肥的核心城區(qū)出讓宅地占比則由46%提高到了72%。核心城區(qū)的土地具有更高的價(jià)值，質(zhì)量更高，對(duì)房企具有更強(qiáng)的吸引力，對(duì)土地市場(chǎng)成交熱度起到一定的推動(dòng)作用。

南京各區(qū)出讓宅地建面及占比

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合肥各區(qū)出讓宅地建面及占比

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    近期部分熱點(diǎn)地區(qū)土地市場(chǎng)回暖的第二個(gè)原因在于房企存在補(bǔ)充庫(kù)存的訴求。觀察熱點(diǎn)城市19年3-5月的平均溢價(jià)率以及3月的去化周期發(fā)現(xiàn)，溢價(jià)率較高的城市一般具有較低的去化周期，大多在10個(gè)月以內(nèi)，熱點(diǎn)城市低庫(kù)存特征加劇了房企的競(jìng)爭(zhēng)。

    最后，19年年初房企資金端改善也是重點(diǎn)城市土地市場(chǎng)回暖的重要原因。首先，從統(tǒng)計(jì)局公布的房企資金來(lái)源方面，19年3-4月國(guó)內(nèi)貸款以及自籌資金增速擴(kuò)大至10%左右，5月開(kāi)發(fā)貸同比增速進(jìn)一步上行至16%。從企業(yè)端的數(shù)據(jù)來(lái)看，18年A股房企月均融資規(guī)模為755億元，而進(jìn)入19年，1-5月房企月均融資規(guī)模為894億元，同比上漲18.4%，單月規(guī)模提升較快，從結(jié)構(gòu)來(lái)看，主要是公司債、短融和ABS的融資增長(zhǎng)較快。

    而從融資成本來(lái)看，我們統(tǒng)計(jì)的A股上市房企1-5月平均融資成本為5.3%，而18年的平均融資成本為6.1%，19年以來(lái)下降了約0.8個(gè)百分點(diǎn)。融資端改善為房企補(bǔ)庫(kù)存提供了資金支撐。但是，值得注意的是，5月以來(lái)，為了控制部分城市的土地市場(chǎng)熱度，拿地相對(duì)激進(jìn)的房企融資端逐步受到邊際影響。

    二、政策面回顧與預(yù)測(cè)

    政策方面，中央在房地產(chǎn)行業(yè)政策方面維持“房住不炒”的表態(tài)，但19年4月份住建部針對(duì)部分房?jī)r(jià)、地價(jià)波動(dòng)幅度過(guò)大的城市進(jìn)行預(yù)警提示，但關(guān)于具體調(diào)控措施則強(qiáng)調(diào)“因城施策，落實(shí)城市主體責(zé)任”，由地方根據(jù)各自的基本面情況落實(shí)具體的調(diào)控政策。

    地方層面上，基本面變化的差異導(dǎo)致各地在政策方向上有所分化，各地以精準(zhǔn)調(diào)整為主，房?jī)r(jià)控制的城市政策以邊際改善為主，甚至個(gè)別城市或區(qū)域限購(gòu)政策有邊際調(diào)整。與此同時(shí)，3月以來(lái)部分漲價(jià)壓力較大的城市呈現(xiàn)邊際收緊。

    信貸環(huán)境方面，按揭貸利率自去年年底總體維持寬松，18年12月以來(lái)開(kāi)始邊際下行。當(dāng)然，值得注意的是，在一城一策的背景下，房貸利率在不同城市也呈現(xiàn)了進(jìn)一步的分化，尤其是進(jìn)入5月，南京、青島等部分熱點(diǎn)城市的按揭貸利率開(kāi)始邊際上行，而天津、沈陽(yáng)等城市則繼續(xù)回落。

重點(diǎn)35城首套二套房按揭貸平均利率

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    目前，5月供需總量數(shù)據(jù)再次走弱，有助于緩解政策壓力，并且隨著經(jīng)濟(jì)后續(xù)的不確定性加大疊加地方財(cái)政壓力的背景下，政策甚至存在邊際調(diào)整的基礎(chǔ)。但值得注意的是，過(guò)往幾輪小周期中，經(jīng)濟(jì)與房?jī)r(jià)表現(xiàn)通常是同方向，這種同向變動(dòng)給政策調(diào)整提供了較大便利。但本輪小周期下行階段卻存在一定的差異，主要是低庫(kù)存的行業(yè)特征，使得房?jī)r(jià)表現(xiàn)更為韌性，政策在考量宏觀經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，還需要防范潛在的房?jī)r(jià)上漲壓力，需要更多的關(guān)注兩者之間的平衡。這種情況下，未來(lái)仍將延續(xù)當(dāng)前的因城施策，以地方的精準(zhǔn)調(diào)整為主。其中，個(gè)別熱點(diǎn)城市存在結(jié)構(gòu)性調(diào)控的可能性，但大部分城市目前漲價(jià)壓力不大，政策收緊由點(diǎn)及面擴(kuò)散的可能性較低。

    貨幣及信貸層面上，經(jīng)濟(jì)不確定性（PMI連續(xù)2個(gè)月回落，5月官方制造業(yè)PMI為49.4%，低于榮枯線）會(huì)對(duì)貨幣政策的考量形成一定影響，加上全球貨幣寬松概率提升，也為貨幣政策提供了更多的靈活調(diào)整空間。這種預(yù)期下，我們認(rèn)為未來(lái)地產(chǎn)信貸環(huán)境將總體邊際向好，但在精準(zhǔn)調(diào)整下，部分熱點(diǎn)城市的按揭貸及部分房企的融資也存在收緊的可能性。

    三、需求端預(yù)測(cè)

    2019年1-5月全國(guó)商品房成交面積累計(jì)同比-1.6%，高于我們此前年度策略的預(yù)計(jì)值-7%，主要原因在于三四線的市場(chǎng)棚改支撐回落速度相對(duì)緩慢，并未迅速回落，同時(shí)，部分重點(diǎn)城市1-5月市場(chǎng)逐步回暖，全國(guó)整體成交增速低點(diǎn)滯后于預(yù)期。此外在供給層面，由于上半年房企新開(kāi)工意愿較強(qiáng)，對(duì)于施工面積形成較強(qiáng)支撐，因此1-5月的新開(kāi)工與投資增速也高于此前19年全年的預(yù)測(cè)值。

2019年基本面預(yù)測(cè)結(jié)果匯總

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    需求端預(yù)測(cè)方面，在一城一策的前景下，未來(lái)不同城市的行業(yè)情況也將出現(xiàn)分化。對(duì)于重點(diǎn)城市（一線和一類二線城市），上半年實(shí)際增速表現(xiàn)與我們18年策略報(bào)告預(yù)測(cè)水平基本相當(dāng)，信貸及行業(yè)政策環(huán)境的好轉(zhuǎn)，為基本面表現(xiàn)企穩(wěn)起到重要作用。下半年，我們?nèi)詮墓┬鑳啥藖?lái)分析未來(lái)的成交情況。從供給端來(lái)看，18年以來(lái)重點(diǎn)城市的新開(kāi)工規(guī)模和同比均維持較高水平，其中一線城市18年月均新開(kāi)工740萬(wàn)方，同比增長(zhǎng)7%，而19年前4月一線城市月均新開(kāi)工規(guī)模同比增長(zhǎng)28%，二線一類城市18年月均新開(kāi)工2855萬(wàn)方，同比增長(zhǎng)3%，而19年前4月二線一類城市月均新開(kāi)工規(guī)模同比增長(zhǎng)7%，18年以來(lái)新開(kāi)工規(guī)模的增長(zhǎng)保障了19年全年重點(diǎn)城市的推貨能力，在限價(jià)邊際改善的情況下，有助于推動(dòng)全年成交規(guī)模的增長(zhǎng)。

36個(gè)二線城市分類結(jié)果

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    需求端方面，自16年10月以來(lái)的普遍調(diào)控，重點(diǎn)城市的成交在17年和18年大幅下滑，但大多數(shù)城市在強(qiáng)調(diào)控下18年的降幅已經(jīng)大幅收窄至個(gè)位數(shù)甚至有所回升，重點(diǎn)城市需求在18年已經(jīng)處于筑底過(guò)程中，經(jīng)過(guò)兩年的調(diào)控，需求端存在自然的復(fù)蘇，剛需是重點(diǎn)城市需求的壓艙石。此外，從以往周期來(lái)看，重點(diǎn)城市成交從未出現(xiàn)連續(xù)三年下降的情況，19年重點(diǎn)城市或筑底抬升。

    另一方面，考慮到過(guò)去兩年一線城市相較于二線一類城市的下降幅度更大，下行時(shí)間更長(zhǎng)，在更低基數(shù)的情況下，我們認(rèn)為19年一線城市相較于二線一類城市會(huì)有更大的增長(zhǎng)彈性。而從19年1-4月的數(shù)據(jù)來(lái)看，19年一線城市（累計(jì)同比增長(zhǎng)17%）的漲幅也確實(shí)好于二線一類城市（累計(jì)同比增長(zhǎng)3%）。

    而對(duì)于其他城市（二三類二線以及三四線城市），對(duì)于成交的壓制因素有兩點(diǎn)：第一，棚改總量的減少和棚改貨幣化支持力度的減弱對(duì)于這類城市的托底效應(yīng)將會(huì)減弱。

2013-2019年全國(guó)棚改計(jì)劃量及預(yù)測(cè)

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2019年城鎮(zhèn)棚戶區(qū)計(jì)劃改造套數(shù)

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    從棚改總量的角度來(lái)看，根據(jù)財(cái)政部公布的2019年“城鎮(zhèn)棚戶區(qū)改造計(jì)劃”改造總套數(shù)為285.3萬(wàn)套，同比該口徑下降51%。我們根據(jù)財(cái)政部的數(shù)據(jù)對(duì)各省公布的總體棚改2019年目標(biāo)進(jìn)行調(diào)整，得到2019年整體棚改總套數(shù)為294萬(wàn)套，同比2018年目標(biāo)值580萬(wàn)套下降49%，同比2018年實(shí)際完成626萬(wàn)套下降53%。

    資金方面，在18年之前，棚改資金來(lái)源主要來(lái)自于政策性銀行，而政策性銀行資金來(lái)源于PSL。而進(jìn)入19年，雖然PSL規(guī)模逐步下降，但棚改專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模上升，從二者總量的的累計(jì)增速來(lái)看，棚改主要資金來(lái)源增速逐步放緩。

    分省來(lái)看，對(duì)于其他城市（二三類二線和三四線）而言，西部、東北地區(qū)三四線棚改貨幣化安置影響比例更高，在19年棚改總量下降以及貨幣化比例下行的背景下，對(duì)三四線銷售的托底效應(yīng)將有所減弱。

各省三四線城市棚改貨幣化安置面積占銷售面積的比例

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    從需求來(lái)說(shuō)，過(guò)去幾年二線三類和三四線城市的在基本面支撐較弱的情況下月均成交規(guī)模迭創(chuàng)新高，從2009年到2015年，二線三類和三四線月均成交規(guī)模從6206萬(wàn)方增長(zhǎng)到9025萬(wàn)方，6年復(fù)合增長(zhǎng)率6.4%，而2015-2018年，三年間二線三類和三四線月均成交規(guī)模增長(zhǎng)到12818萬(wàn)方，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到12.4%。而從周期來(lái)看，2015年5月以來(lái)的本輪小周期中，三四線月均成交規(guī)模11779萬(wàn)方，較前一周期大幅增長(zhǎng)42.0%，在平均成交規(guī)模和漲幅上都創(chuàng)歷史新高，近兩年來(lái)三四線的強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)對(duì)于需求可能存在著透支，使得三四線后續(xù)的增長(zhǎng)乏力。

    另一方面，考慮到當(dāng)前一城一策地方精準(zhǔn)調(diào)控的背景下，這些城市的行業(yè)政策存在邊際改善的空間，可能具有一定的支撐，此外，貨幣政策方面，正如我們前文所說(shuō)，在經(jīng)濟(jì)不確定性情況加劇的條件下，貨幣政策也存在著調(diào)整的空間，從歷史的情況來(lái)看，在貨幣整體寬松的過(guò)程中，行業(yè)的基本面都是相對(duì)較好的，M2增速以及社融存量同比均與商品房銷售面積呈現(xiàn)一定的趨勢(shì)相關(guān)，這對(duì)于各線城市的成交都具有一定的托底作用。

M2同比、社融存量同比、中長(zhǎng)期貸款同比與商品房銷售面積增速

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各類城市商品房成交增速測(cè)算

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    預(yù)計(jì)19年全國(guó)商品房銷售面積增速將下滑2.5%（前5月同比下降1.6%），其中重點(diǎn)城市上漲9%，其他城市下滑5%。

2010-2019.1-5全國(guó)商品房銷售金額增速貢獻(xiàn)拆分

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2010-2019年全國(guó)商品房成交金額增速測(cè)算

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    四、供給端預(yù)測(cè)

    根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，19年1-5月全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資4.61萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)11.2%，增速較18年（9.5%）擴(kuò)大1.7個(gè)百分點(diǎn)。區(qū)分物業(yè)類型來(lái)看，投資維持高增速主要由住宅拉動(dòng)，1-5月住宅投資3.38萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)16.3%。

    1、土地投資測(cè)算：19年出讓金同比下滑7%，土地投資上漲6.3%

    預(yù)測(cè)19年全年土地出讓金同比下滑20%，土地投資同比持平。根據(jù)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，1-5月300城全類型土地出讓金同比上漲11%，另外根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)，1-5月地方政府性基金收入中土地使用權(quán)出讓收入下降6%。而統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示1-5月土地投資同比上漲23%，較18年增速（44%）收窄了21個(gè)百分點(diǎn)，二季度以來(lái)部分地區(qū)土地市場(chǎng)的回暖樓面價(jià)上行帶動(dòng)出讓金上漲超預(yù)期，調(diào)整19年土地出讓金同比下滑7%，考慮平滑之后，19年預(yù)計(jì)土地投資增速為6.3%。

    2、新開(kāi)工增速測(cè)算：調(diào)整19年新開(kāi)工增速至上漲5.0%

    新開(kāi)工面積為新開(kāi)工建設(shè)的房屋建筑面積，以單位工程為核算對(duì)象，即整棟房屋的全部建筑面積，不能分割計(jì)算。決定新開(kāi)工面積的有兩個(gè)要素：其一為可開(kāi)工面積，即為前期土地成交面積，其二為開(kāi)工意愿，與銷售去化相關(guān)。我們擬合了過(guò)去幾年的銷售面積、新開(kāi)工面積、土地成交面積以及庫(kù)存水平，發(fā)現(xiàn)若前一年庫(kù)存處于低位，且前一年土地供應(yīng)相對(duì)充足，則第二年的新開(kāi)工面積大概率將維持較快的增長(zhǎng)；反之在庫(kù)存處于高位的時(shí)間段，新開(kāi)工面積增長(zhǎng)對(duì)于土地成交面積的響應(yīng)較弱，與銷售的關(guān)聯(lián)度提升。

    19年1-5月全國(guó)新開(kāi)工面積同比上漲10.5%，較18年全年增速收窄6.7個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)19年二、三季度新開(kāi)工增速還會(huì)進(jìn)一步下滑，在去化平穩(wěn)的背景下，主要出于對(duì)于開(kāi)工能力的擔(dān)憂。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，土地成交增速拐點(diǎn)領(lǐng)先新開(kāi)工增速拐點(diǎn)2-3個(gè)季度，從300城土地成交建面來(lái)看，從18年一季度開(kāi)始單季度增速逐步回落，直至今年一季度同比轉(zhuǎn)負(fù)下降10%，19年二三季度可開(kāi)工面積將大幅減少。此外19年二季度的土地市場(chǎng)局部升溫對(duì)于19年四季度新開(kāi)工增速有一定支撐（4-5月土地成交建面同比上漲10%）。我們預(yù)計(jì)19年二、三、四季度新開(kāi)工增速分別為8%、-5%、7%，調(diào)整全年新開(kāi)工增速同比上漲5.0%。

    3、投資增速預(yù)測(cè)：19年投資同比上漲7%，其中施工投資上漲7.4%

    施工面積增速是房地產(chǎn)投資增速的錨，過(guò)去10多年施工面積增速的高低基本上就代表了房地產(chǎn)投資增速的中樞水平，17年以來(lái)的分化與土地投資占比提升有關(guān)，而19年施工面積提升所帶來(lái)的施工投資的支撐還是地產(chǎn)投資能夠表現(xiàn)的如此強(qiáng)勁重要的原因，且投資維持高位的穩(wěn)定性要好于18年依靠土地投資帶來(lái)的增長(zhǎng)。

    根據(jù)施工投資和每年的施工面積，可以得到單位面積的施工投資金額，2019年1-5月單位面積的施工支出同比下降3%，19年在消除統(tǒng)計(jì)口徑帶來(lái)的數(shù)據(jù)偏差后，單位面積施工投資額保持穩(wěn)定，預(yù)計(jì)全年同比小幅下降0.5%。綜合施工面積以及單位施工投資的預(yù)測(cè)情況，預(yù)計(jì)19年施工投資同比上漲7.4%。

    受土地投資增速回落的影響，我們預(yù)計(jì)19年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資達(dá)到12.8億元，同比上漲7.0%，較18年投資同比增速（9.5%）收窄3.2個(gè)百分點(diǎn)。其中施工投資、土地投資分別為8.3億元、4.5億元，同比分別上漲7.4%、6.3%。

    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)市場(chǎng)前景分析及發(fā)展趨勢(shì)預(yù)測(cè)報(bào)告》